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一心堂(002727)2019年三季报点评-Q3业绩企稳回升 省内外成长空间值得期待

发布时间:2019-10-25    研究机构:中信证券

公司2019Q3 业绩企稳回升符合预期;远程审方系统上线助力门店建设提速;省内外长期成长空间值得期待;继续重点推荐,维持“买入”评级。

Q3 业绩企稳回升,符合预期。公司2019 年前三季度实现营收76.61 亿元,同比增长15.75%;归母净利润4.84 亿元,同比增长15.66%;扣非归母净利润4.78 亿元,同比增长15.22%;经营性现金流净额6.33 亿元,同比增长151.84%,主要受益于公司加大对医保资金及供应商应收款项专项管理,实现回款能力提升;实现EPS 0.85 元,同比增长15.23%。单季度看,2019Q3 分别实现营收/归母净利润/扣非归母净利润26.01 亿/1.47 亿/1.43 亿元,分别同比增长11.77%/16.48%/15.53%。Q3 业绩增速环比明显回升(Q2 归母净利润同比增长仅0.48%),符合预期。

政策扰动下毛利率小幅下降,处方外流趋势明显。报告期内公司综合毛利率下降2.09PCTs 至38.79%,主要由于执业药师资质影响部分门店处方药销售品类及频次下降,并因而加强了多个品类的打折促销力度。销售、管理、财务费用分别小幅+0.10/-0.36/-0.33PCT 至27.08%/3.75%/0.20%。报告期内公司中西成药快速增长,且DTP 及慢病药房建设稳步推进,为承接处方外流大趋势打下基础。此外公司存货/应收账款/应付账款周转天数分别同比由116/27/65 天改善至110/22/84天,公司存货管理及账期专项管理效果明显,现金流持续优化。

门店扩张速度趋稳,远程审方系统上线助力门店扩张。2019Q3 公司直营门店净增87家(新建138 家)至6216 家(尚有189 家门店筹备中),预计Q4 净增门店有望超过200 家,扩张速度稳健提升。此外随着再融资监管趋严、优质并购标的的稀缺及业外资本并购热情回落带来行业并购估值的持续下降,公司已逐步加大县域市场单体店及小连锁并购力度。随着云南省药监局印发《关于进一步促进药品零售企业健康发展的意见》鼓励推行远程审方系统,明确10 家基数门店应至少配备3 名执业药师,随后每增加15家门店仅需增配1 名,且重庆、四川成都等多地相继出台配套文件,公司已于4 月起率先于云南省上线远程审方试运行系统,目前已辐射全省门店,每年有望节省2000-4000万元药师人力成本,且显著助力Q4 在云南、川渝等地的加速扩张。

省内外成长空间值得期待,全年仍将实现稳健增长。公司在云南省内的400 余家非医保门店有望于明年初逐步实现医保资质完善。此外16 个地市中8 个已放开慢病资质试点,明年有望全面对接医保统筹账户。此外考虑到①广西地区远程审方政策有望于近期出台,且二季度保健品品种更替后销售影响已基本恢复;②四川地区于报告期内新招募执业药师一百余人助力战略扩张,省内外增量成长空间值得期待,预计2019Q4 公司业绩进一步回暖趋势确定性较强。

风险因素:并购整合不达预期,竞争过度导致毛利率下滑。

投资建议:公司区域聚焦战略后发优势明显,未来几年快速并购成长可期,考虑到公司报告期内扩张放缓且部分乡镇门店受执业药师补贴成本上升影响需加大投入,调整2019-2021 年EPS 预测至1.08/1.30/1.58 元(原为1.09/1.35/1.71 元),参考可比公司估值给予公司2020 年24 倍PE,对应目标价31.2 元,维持“买入”评级

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